6月26日，由中国人民大学国际货币研究所与中国REITs50人论坛联合举办的大金融思想沙龙——“学习两会精神，金融助力十四五新开局”系列沙龙第9期（总第166期）线上研讨会于线上成功举办。此次会议聚焦“金融供给侧改革与公募”，中国REITs50人论坛专家成员赵冲发布题为《基础设施公募REITs助推经济大循环》的主题报告。

报告主要分析了国家大力发展基础设施建设的经济诉求、基础设施公募REITs制度建设和突破和国企央企推进公募REITs重点关注问题。他表示基础设施是经济社会发展的基础和必备条件，社会经济的发展离不开基础设施建设。大部地区过去基础薄弱、历史欠账较多，加强基础设施建设的问题仍然非常紧迫。加强基础设施建设，资金投入仍然是一道难题。其次基础设施建设往往投入量大、回收期长、退出渠道缺失，债务风险积聚，严重拖累了基础设施项目的投资进度。而公募REITs项目通过资本金溢价置换、银行贷款置换、对新项目投资进行国家补助三种方式有效盘活存量资产，是降低债务风险、广泛筹集项目资本金的有效解决渠道。从基础设施公募REITs制度来看，基础设施公募REITs制度建设正在逐步完善。2016年12月，国家发改委、证监会等多部门联合发布《推进传统基础设施领域政府和社会资本合作(PPP)项目资产证券化相关工作的通知》，明确提出“共同推动REITs进一步支持传统基础设施项目建设”；2020年1月，证监会系统工作会议中明确表示“稳妥推动基础设施REITs试点”；2020年4月30日，中国证监会、国家发展改革委联合发布《关于推进基础设施建设领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》（证监发〔2020〕40 号），正式启动基础设施公募REITs试点工作；随后，基础设施公募REITs各项监管规则及政策纷纷出台，助力我国公募REITs试点工作的顺利开展及项目落地。首批基础设施公募REITs项目的实践过程中对规则实现了资产与权属、土地用途、收入来源、关联交易等多层面的突破。世界上没有百分之百完美的项目，如果底层项目有一些瑕疵，那么关键在于应当在信息充分披露的前提下完成交易。最后他就国企央企推进公募REITs重点关注问题作出了回答，认为沪杭甬高速项目的实践表明出公募REITs项目必须资产出表并非必要。就出表型项目是否会导致资产管理规模缩水或国有资产流失一问，他表示溢价置换出的资金投入到新的项目就会对应到新项目对应的银行授信，不仅不会导致资产管理规模的缩水，还会扩大资产管理规模。他还认为出表型项目现阶段还不会出现让公募基金绝对管理基础设施项目的情况，因为现在公募基金还不具备对特定基础设施项目运营管理的能力。首批9单公募REITs项目的实践表明资产转让过程必须进场交易并非必须。而公募REITs项目融资可以将资本金置换出来，且具备更高的融资效率和更低的项目风险，因此理论上公募REITs项目具有融资成本优势。

中证金融研究院副研究员、中国证监会公募REITs试点专项工作小组成员姜瑜从政策制定参与者层面对首批公募REITs上市后的表现做了分享。她指出，从交易数据看，公募REITs在首日全部实现溢价交易，一周内的价格涨跌符合各类资产首次上市初期价格先涨后跌、由峰值逐渐回归均衡价格的一般规律，价格波动处于合理区间，除首日之外，换手率保持在0.5%-1%的区间，交易数据表现与国际成熟REITs市场产品初上市的交易数据比较契合。从投资者结构角度看，保险证券参与度最高，这与保险偏好投资能够提供长期、稳定以及可靠现金流产品的投资理念相吻合。公募基础设施REITs仅仅上市交易5天，样本数据还太少。未来公募基础设施REITs价格的涨跌会与市场利率水平、风险偏好、底层资产评估价值变化、投资者行为等因素相关，因此要综合起来分析。对于公募REITs在未来的完善和探索，姜瑜提到两点。一是关于我国公募基础设施REITs兼顾了股票、债券、基金三种品种的属性，如何最大程度保证公募基础设施REITs二级市场的活跃度和稳定性是长期健康发展的关键之一，需要探索、反复论证；二是关于基础设施REITs的基础法律制度的建设，现在是在《基金法》基础上进行设计的，从产品运行效率和治理结构等方面来看，REITs的法律制度建设可以继续优化，借鉴国际成熟REITs市场国家制定专门的REITs法律法规，或依托《证券法》将REITs视为资管产品，实现与ABS的分割，实现REITs对底层资产的直接控制。

红土创新基金基金经理、盐田港REIT基金经理梁策表示首批公募REITs是通过层层政府各级部门的审批后，筛选出的本次比较优质的一批公募REITs项目。红土创新盐田港REITs是首批产权型公募REITs试点项目之一，其底层资产是位于中国一线城市的优质仓储物流资产，项目本身的合规性和资产的整体运营情况是很好的，但在推进过程中涉及到和各级主管部门进行比较细致的汇报、沟通的过程。细致严格的审批过程既是首批公募REITs的难点，也是优势所在。公募REITs最终还是要深挖其实际投资的资产价值如何，投资者在投资过程中需要更加关注底层资产的表现情况以及底层资产所在市场的情况。以盐田港REITs为例，在存续过程中，管理人、投资者、关注这个产品的其他机构或人员，更多的应该关注本身资产所在的深圳市的仓储物流市场。由于底层资产是保税仓，其现金流也和深圳市和盐田港进出口贸易业务的情况挂钩，价值本源最终会落脚在深圳的仓储物流资产市场表现以及深圳进出口贸易的表现，这一点需要得到更多关注。

中航基金不动产投资总监、首钢生物REIT基金经理宋鑫指出，REITs试点项目涉及到与不同监管部门的沟通，各部门对这个新产品的理解不尽相同，需要系统性的进行沟通。首钢生物质项目在申报过程中得到了北京市政府和各委办局的大力支持。随着试点范围扩大，各地方各级政府部门对公募REITs政策理解、判断和处理的差异与程度，将成为项目推进过程中需要考虑的问题。他从基金经理和公募基金管理人的角度出发，认为未来二级市场价格中枢会随着底层资产的正常运营回到合理的范围，九家首批公募REITs基金的管理人在试点过程中已经做了大量工作，包括组织架构、人员配备等。上市后二级市场价格虽然有所波动，但随着试点过程深入，公募基金管理人对底层资产的运营和直接决策的体现会愈发明显，未来REITs二级市场价格必将随底层资产的正常运营而回归理性和常态。首钢生物质REITs是收益权类产品，宋鑫从特许经营权类产品和产权类产品的区别出发分享了对特许经营权产品在公募REITs实操过程中注意事项的看法。他指出，第一，大部分的特许经营权项目都是关乎社会民生的基础设施，在推行REITs的过程中，运营权从国企央企、地方政府转移到社会公众公司，项目的稳定运营是监管部门最为关心的问题，故基金管理人需要充分论述未来底层资产能够保持正常稳定运营的条件和措施。第二，关于并表出表的问题，首钢生物质项目是首批4个特许经营权类项目中唯一的出表项目，未来其他特许经营类REITs项目是做并表还是出表，需要原始权益人充分考虑底层资产属性、产品方案、持有人情况等，与监管做充分的沟通。第三，关于资产扩募的重要性，对于特许经营权类项目，现金流折现随时间年限对产品本身净值会有影响，资产扩募对于产品的可持续性具有重要作用，首钢生物质项目在身申报过程中已明确未来募集资金投向特定项目并做了较为充分的准备。同时通过Pre REITs基金的形式完成对资产的补充。可扩募资产也是监管在审核过程中对此类项目较为关注的要点。

博时基金基金经理、招商蛇口REIT基金经理王翘楚表示就我国基础设施REITs项目的难点来说，首先，相对于国外市场，我国基础设施REITs刚刚起步，处于试点阶段，很多工作都是一边在实践、一边在总结、一边在推广，相对来说工作量是比较大的。其次，产品涉及到多方协调，涉及到从市发改委、省发改委到国家发改委的监管机构，也包括证监会和两大交易所，也涉及到各个政府部门、工商税务等部门，若REITs项目是央企背景、则还需要国务院国资委进行批复同意，再加之整个项目组中的税务、律师审计等各类机构，整体难度是比较大。基金未来上市后应关注两个方面：一是我国的治理架构和国外不太一样，我国的管理人是基金管理人和运营管理人、还涉及到ABS计划管理人，多方如何有效分工的问题有待磨合，磨合情况也是未来评价REITs的这个结构是否有效的重要指标。二是信批和投资人关系的管理。REITs是资产上市过程，有别于传统的公募基金和类REITs产品，信批要求是更加严格的，针对于此，未来我们将配合监管做好信息披露及投资人关系的管理。长期来看，影响REITs价格锚定的因素主要有以下两点：第一点是底层资产质量和内生增长的潜力，第二点是未来REITs储备资产和扩募带来的外延价值的增长。内地和香港发REITs的主要区别在于：第一，内地此次公募REITs主要聚焦在基础设施领域，香港的REITs聚焦于综合性物业；第二，治理结构不同；第三，香港REITs杠杆率较高；第四，香港项目采用公允价值计量，内地此次首批项目采用成本法计量；第五，两地投资人结构有所区别。

中国房地产业协会金融专业委员会副秘书长胡峰认为，就资产持有方而言，REITs资产的估值需要进行三部分工作，一是价值评估，这是对价的基础；二是市场调研；三是测算每年维修保养的费用。从投资人的角度来说，对于涉及有产权不动产属性的底层资产项目，目前市场上比较认可的方式是用收益法来进行底层资产的估值，资产化率是一个重要的衡量标准。此外，公募REITs类似一个资产的IPO，市净率也是一个核心参数。

上海国有资本运营研究院投融资中心首席专家罗桂连认为，首批九单公募REITs快速推进成功上市，各方结合法规政策或市场条件进行了众多创新，从基础资产质量、市场走势和投资者接受度来看，总体上取得了实质性进步。他对公募REITs扩大发展提出五点建议：第一，多渠道探索。可以同步尝试公司制、集合信托等路径发展公募REITs。私募权益性REITs有很大的发展空间，值得各方探索，以更好地盘活存量资产。已发展多年的私募固定收益型的类REITs，还可以继续为有需要的主体提供债务融资渠道。第二，尽快立法。公募REITs作为公开市场交易的标准化产品，扎实的法律基础是非常重要的支撑。第三，落实税收政策。公募REITs之所以在国际成熟市场能够发展起来，设立环节的税收中性和分派环节的免公司所得税待遇，既是国际通行规则也是必要前提。第四，实行注册制。规范并实质性简化审核注册流程，尽快完善信息披露相关的标准规范，清晰明确规定原始权益人和相关专业中介机构的责任，实行基于充分信息披露的真正的注册制。第五，上市公司转型。相关法规制度和税收政策落地后，国内很多重资产领域的上市公司完全有条件通过合格性测试后转型为公募REITs，尽快形成成规模的REITs板块，改变资本市场对重资产主体的估值逻辑。

（编辑：亓坤）